Il successo immediato dell’IPO di SpaceX suggerisce che il mercato stia assumendo una posizione fortemente orientata al rischio (“risk-on”). Elon Musk è stato recentemente incoronato come il primo trilionario al mondo. Dopo aver fissato il prezzo dell’azione a 135 dollari per azione, il titolo ha raggiunto un massimo di 222 dollari. Questo movimento ha portato SpaceX a superare Microsoft, diventando la quarta società più preziosa al mondo con una capitalizzazione vicina ai 3.000 miliardi di dollari. Davanti a lei restano soltanto Nvidia, Alphabet (Google) e Apple (grafico sotto).Questo risultato appare ancora più sorprendente se si confrontano i dati finanziari delle società sulla base dell’ultimo trimestre riportato:
| Company | Revenues | Net Income | YoY Rev Growth Rate |
| SpaceX | $4.7B | -$4.3B | 15% |
| Nvidia | $81.6B | $58.3B | 85% |
| Alphabet | $109.9B | $62.6B | 22% |
| Apple | $111.2B | $29.6B | 17% |
| Microsoft | $82.9B | $31.8B | 18% |
SpaceX genera soltanto una frazione dei ricavi realizzati dai suoi principali concorrenti (in termini di capitalizzazione di mercato) e presenta inoltre il tasso di crescita più basso. Le altre società vantano anche margini di utile netto eccezionalmente elevati per i rispettivi modelli di business, mentre SpaceX continua a registrare perdite. L’enorme quantità di capitale confluita nel titolo suggerisce che il mercato stia vivendo una fase di forte propensione al rischio. Questo potrebbe rappresentare un segnale positivo per le imminenti IPO di Anthropic e OpenAI, a condizione che il sentiment di mercato rimanga favorevole al rischio.
Non sorprende che il principale motore dell’impressionante ascesa di SpaceX sia stato rappresentato dagli investitori retail. Secondo i dati di Vanda Research: “I trader retail sono stati un fattore chiave del rally, acquistando nei primi due giorni di negoziazione di SpaceX un ammontare di azioni pari a quanto avevano acquistato nell’intero mercato azionario statunitense durante tutta la settimana precedente.”
Uno dei principali rischi per il mercato azionario è che gli investitori retail, in particolare, stiano facendo sempre più affidamento sul debito a margine (margin debt) per finanziare i propri acquisti (grafico sotto). L’utilizzo della leva finanziaria può amplificare i guadagni, poiché gli investitori possono beneficiare del rialzo di un titolo senza dover investire il 100% del capitale necessario, ottenendo così profitti più elevati quando il prezzo dell’azione sale. Tuttavia, il debito a margine può anche amplificare le perdite: se il valore del titolo diminuisce, l’investitore può ricevere una margin call ed essere costretto a versare ulteriore liquidità per soddisfare i requisiti minimi richiesti. Il debito a margine viene spesso considerato una misura del sentiment degli investitori e della loro propensione al rischio. Livelli elevati possono segnalare fiducia nei mercati, ma picchi estremi possono anche indicare eccessiva speculazione, aumentando il rischio di instabilità finanziaria.
Attualmente si stima che il debito a margine abbia raggiunto i 1.300 miliardi di dollari, in aumento del 53% rispetto all’anno precedente. Come mostra il grafico sottostante, il debito a margine sta crescendo più rapidamente dello stesso mercato azionario, suggerendo che eventuali correzioni potrebbero essere particolarmente violente, soprattutto per i titoli ad alta crescita e più speculativi, che rappresentano oggi le principali preferenze degli investitori retail.
Sebbene il mercato sia in parte protetto dalle difficoltà dei consumatori grazie alla sua concentrazione nelle fasce di reddito più elevate, non può evitare indefinitamente le conseguenze di un rallentamento economico, poiché circa il 70% dell’attività economica è legato alla spesa dei consumatori. La fiducia dei consumatori è in calo da tempo (grafico sotto, a sinistra). Questo deterioramento emerge anche dalle indagini sulle aspettative di spesa future (grafico sotto, a destra). Una recente indagine del Conference Board ha evidenziato un rapporto del 66,5% contro il 7,4% tra i consumatori che prevedono di ridurre la spesa e quelli che prevedono di aumentarla (il 26% ha dichiarato che non apporterà modifiche). Uno degli aspetti più significativi emersi dall’indagine è che la riduzione della spesa è prevista praticamente in tutte le categorie, comprese quelle non discrezionali come alimentari e forniture mediche.
Una delle ragioni di questo pessimismo potrebbe essere il fatto che i consumatori stanno iniziando a percepire pienamente gli effetti dell’inflazione. Nell’ultimo anno, il divario tra consumi reali e redditi reali si è ampliato (grafico sotto).
Secondo Pimco, uno dei maggiori gestori obbligazionari al mondo:
“In primo luogo, i tassi di risparmio delle famiglie, già storicamente bassi, suggeriscono che i margini di sicurezza finanziaria siano limitati. Ad aprile il tasso di risparmio personale era pari al 2,6% del reddito disponibile secondo il BEA. Al di fuori del periodo che ha preceduto la crisi finanziaria globale e dello shock energetico del 2022, il tasso di risparmio è raramente stato così basso nei dati disponibili dal 1960. L’unico altro periodo caratterizzato da un tasso di risparmio persistentemente ridotto è stato tra il 2004 e il 2006, quando il debito immobiliare stava aumentando rapidamente.
In secondo luogo, lo shock sui redditi non è riconducibile a un singolo fattore temporaneo, ma a una serie di shock verificatisi negli ultimi anni che potrebbero modificare permanentemente le aspettative sui futuri guadagni reali. Le condizioni del mercato del lavoro rappresentano il principale canale attraverso cui le famiglie formano tali aspettative. Sebbene recentemente si siano osservati segnali incoraggianti di stabilizzazione o persino di ripresa dell’attività lavorativa, diversi indicatori mostrano una crescente debolezza del mercato del lavoro.
Il rapporto tra posti vacanti e disoccupati si colloca intorno a 1,0 ad aprile secondo il BLS. Storicamente, questo rapporto tende raramente a scendere sotto 1 al di fuori delle recessioni. Il tasso di dimissioni volontarie è inferiore ai livelli pre-pandemia e anche le indagini sulla percezione del mercato del lavoro, compreso l’indicatore del Conference Board relativo ai posti di lavoro ‘facili da trovare’ rispetto a quelli ‘difficili da trovare’, continuano a deteriorarsi gradualmente. Ciò suggerisce che i lavoratori si sentano meno fiduciosi riguardo alle opportunità occupazionali e alle condizioni generali del mercato del lavoro. Anche le misure dell’inflazione salariale sono diminuite progressivamente, soprattutto per le occupazioni a basso reddito.”
L’indebolimento della fiducia dei consumatori rappresenta quindi un segnale da monitorare attentamente, soprattutto se dovesse estendersi anche alle fasce di reddito più elevate.
Il problema del debito non riguarda soltanto i consumatori. Negli ultimi tempi è aumentata l’intensità creditizia dell’economia. In altre parole, la crescita del PIL sta diventando più dipendente dall’espansione del credito rispetto agli anni precedenti. Il grafico sottostante evidenzia il recente aumento della crescita del credito (nota: include sia il debito delle famiglie sia quello delle imprese). Questo incremento è probabilmente attribuibile al rapido passaggio dal finanziamento tramite flussi di cassa all’emissione di debito per sostenere gli investimenti nell’intelligenza artificiale, mentre i costi continuano ad aumentare e il ritmo degli investimenti accelera. La crescita alimentata dal debito presenta una storia piuttosto controversa. Sia il Giappone sia la Cina hanno attraversato lunghi periodi caratterizzati da crescita fortemente dipendente dal credito e da fenomeni speculativi, seguiti da fasi di stagnazione economica.
Secondo Bespoke Investment Group: “L’economia è diventata più dipendente dalla crescita del debito. Oltre alle preoccupazioni sulla sostenibilità, questa dinamica suggerisce che la Federal Reserve potrebbe dover adottare un approccio più aggressivo nel contrastare l’inflazione. Il deleveraging del settore privato, che in passato rappresentava un freno inflazionistico, si è trasformato in una nuova fase di re-leveraging, con il credito che cresce più rapidamente della produzione.”
Il rischio maggiore per gli investitori risiede nell’ipotesi che gli enormi investimenti nell’intelligenza artificiale si traducano in una crescita della produttività tale da generare rendimenti sugli investimenti significativamente superiori ai costi di finanziamento. Al momento non esiste alcun modo affidabile per stabilire se questa scommessa si rivelerà vincente.
Considerazioni per gli investitori
Sebbene tutti gli indicatori sembrino suggerire che gli Stati Uniti stiano entrando in una fase di mercato “risk-on”, gli investitori dovrebbero evitare che i propri portafogli diventino eccessivamente esposti a una singola tesi d’investimento, per quanto convincente possa apparire. Con l’arrivo in Borsa di nuove società di alto profilo legate all’intelligenza artificiale, il mercato sarà chiamato a riallocare capitale o ad aumentare l’indebitamento per sostenere queste IPO e le inevitabili future emissioni di debito, poiché tali risorse dovranno necessariamente provenire da altre aree del mercato. L’approccio contrarian potrebbe consistere nell’individuare opportunità in quei settori o titoli che sono stati penalizzati perché utilizzati come fonte di liquidità per finanziare il boom dell’AI. Anche qualora l’intelligenza artificiale si rivelasse una tecnologia rivoluzionaria, è probabile che attraversi cicli di espansione e contrazione, come avvenuto per altre grandi rivoluzioni tecnologiche, tra cui i personal computer, la telefonia mobile e Internet. Inevitabilmente, alcune aziende prospereranno mentre altre verranno emarginate dal mercato. Per questo motivo, una gestione prudente del rischio di portafoglio rimane una scelta sensata per la maggior parte degli investitori, fatta eccezione forse per coloro che possiedono una tolleranza al rischio particolarmente elevata e una strategia di investimento aggressiva.